本报记者 何金
有这样一份并购正股：前年仅利润300多万，却敢作出2200万的业绩预期承诺；产品销售周期性断断续续的月饼，却贯穿大交易额业绩预期预期；资本运作前夜，正股金融资产狙击改组，把过往藏形匿影，副董事长侄女闪电注资，借此降低正股估值……
一切安排妥当后，副董事长侄女迅即抛售半数股份，补仓2亿，留给市场一个巨大疑团。这个故事就发生在不久前科豆对济南丹香股份投资管理有限子公司（下列全称“济南丹香”）的资本运作并购之中。
中证转债报本报记者对济南丹香展开实地走访，对其利润数据展开多方分析，发现众多蹊跷之处。本报记者又翻阅了子公司对监管来函函的回复报告书，亦无法解答其业务、财务上的众多疑点。
科豆为何甘愿为这本“高折价”金融资产买单，背后是否还存在更多不为人知的秘密？
狙击注资背后的数字格斗游戏
副董事长侄女从狙击注资到补仓2亿，前述出动的净资本又有多少呢？在济南丹香的小股东筹集资金重要信息中，本报记者注意到，德硕创业者、民泽股份投资三位小股东均以所夺的方式筹集资金，实收金额为0。在济南丹香2017年上半年合并应收账款附注，总计1.41亿的净资本流向，却有1.31亿的净资本流向。
科豆2017年12月8日报告书，子公司与济南丹香签署《股份全面收购协议》，将以2.19亿对价购买该子公司51%股份，成为其第一大小股东，正股金融资产整体估值为3.9亿，增值率281%。
根据济南丹香官方网站介绍，济南丹香是一家跨地区、多业态、综合性的烘培食品集团，专注于烘培行业，坚持稳健经营、持续创新、开放合作。到目前为止，济南丹香已经形成以蛋糕、现烤面包、中西式点心的生产与产品销售为主，集尚度、6+N、hahacake等多品牌于一体，店铺达300多家的集团化发展格局。
而在科豆全面收购前，2017年5月末，东营德硕创业者服务中心（下列全称“德硕创业者”）以及东营民泽股份投资管理中心（下列全称“民泽股份投资”）突然对济南丹香展开大手笔注资，济南丹香注册登记净资本由1000万增至1亿。其中德硕创业者作为员工持股平台，以三倍折价注资济南丹香，筹集资金2000万，持有其10%股份（其中1000多万元扣除注册登记资本，1000多万元扣除资本公积），民泽股份投资则以8000万平价注资济南丹香，持有其80%股份。
“这次注资相当于将济南丹香账面金融资产规模放大了10倍。”沪上某私募人士分析认为，为了通过监管部门审核，这也是资本运作中常用的手法，正股的折价率会因此大幅降低，但目前的281%依然很高。对于高折价的问题，深交所也曾专门对科豆方面发出来函。
本报记者再翻查民泽股份投资企业重要信息，该子公司筹集资金人共三位，分别为王树斋、张七彩，其中王树斋为济南丹香前述控制人，二人为夫妻关系，张七彩筹集资金比例99.9%。
科豆本次的交易对手正是民泽股份投资，仅仅半年，副董事长侄女便迅即将济南丹香51%股份倒手，补仓超过2亿，如此高效率的赚钱速度，不得不让人为之一叹。
除了狙击入股外，这本全面收购计划，前述上早在2016年9月末就有群友在科豆股吧中完成了“预披露”。该群友透露，科豆将以8亿全面收购济南丹香51%股份，虽然价格上与最终数据稍有出入，但股份比例上却惊人一致。截至本报记者发稿前夜，该贴已经有8157人次阅读。
再深入看，副董事长侄女从狙击注资到补仓2亿，前述出动的净资本又有多少呢？在济南丹香的小股东筹集资金重要信息中，本报记者注意到，德硕创业者、民泽股份投资三位小股东均以所夺的方式筹集资金，实收金额为0。
那么是否存在济南丹香后续补缴注册登记净资本的可能？本报记者随后又翻查济南丹香2017年上半年财务报表，在合并应收账款附注，筹集资金活动产生的应收账款一栏中确实存在吸收股份投资的1亿钱款流向，此外还有4187.80多万元的关联公司银行贷款，总计1.41亿的净资本流向。但在支付其他与筹集资金活动有关的钱款一栏中又出现1.31亿的净资本流向，财报附注中标明该款项商业用途为支付关联公司银行贷款。
济南丹香报告期内产生的应收账款绝大部分交易额都来源于此，一来一往，子公司颈藓的钱款就不见了。独花子公司颈藓货币净资本仅剩369.19多万元。2016年，子公司独花钱款更是仅有寥寥35多万元。
济南丹香注资扩股或是一场数字格斗游戏，净资本游走一番后便从子公司体内流向，其商业用途无法达到科豆全面收购报告书中所言，引入新小股东是为购入设备、偿还债务、增加流动净资本所用。
招商转投会夸大其词
不考虑固定资产等损耗问题，转投商真实股份投资投资回报期最少将在5年左右，这与济南丹香值班人员所言的投资回报周期性相差近三倍。即便依照值班人员所言加盟店利润能力较强的门店来算（日产品销售额1多万元左右），在不考虑固定资产等因素的情况下，股份投资投资回报期也仅勉强达到值班人员所言的时长。
据本报记者调查，济南丹信张要是以收取转投门店产品销售货款及转投门店持续转投服务费创造营收。根据1月26日报告书，济南丹香2017年4月末完成门店改组，将王树斋名下240家个体户门店改组为238家转投店和2家直营店，济南丹香2017年4月末之前的财务数据也因此藏匿起来。
本报记者辗转联系到日前参加了济南丹香食品转投会的某意向转投商，该人士对中证转债报本报记者详细阐述了转投会的整个过程。依照济南丹香现场值班人员说法，不算租金的情况下，普通加盟店转投初期服务费大约在50万，股份投资投资回报期大约在2.5年到3年。总体服务费包括转投费8万、保证金5万、库存3万、装修服务费15万、固定金融资产股份投资15万、培训费1.5万、市场评估费1.5至2万，第一次签下期5年。
签下期间、济南丹香将负责整体门店的运营与维护，转投商除租金及员工宿舍等服务费外，无需额外支出。济南丹香将依照门店每月产品销售额的12%对转投商展开派息，每月一次。本报记者以答谢会中加盟店每日最低标准，日平均产品销售额5500元为计量口径展开测算，每月产品销售额将达到200万，转投商将获得每月不低于24多万元的派息，除去济南丹香方面统计的平均员工宿舍及房屋租金15万外，转投商每月获取的净利润大约在10多万元上下。不考虑固定资产等损耗问题，转投商真实股份投资投资回报期最少将在5年左右，这与济南丹香值班人员所言的投资回报周期性相差了近三倍。
即便依照值班人员所言加盟店利润能力较强的门店来算（日产品销售额1多万元左右），在不考虑固定资产等因素的情况下，股份投资投资回报期也仅勉强达到值班人员所言的时长。
“我总觉着有点微商的感觉。”前述意向转投商向本报记者感叹道。“济南丹香这边值班人员在转投会期间着重问了我们自身资源优势，让我们在月饼这种节日食品上多做文章，在节日前夜开发身边大客户资源或者发展二级代理，想深入了解下的时候，子公司人员说暂时保密，等日后准备签订正式合同的时候再详谈。”
在转投会中，济南丹香方面称目前子公司拥有门店300余家，但根据科豆报告书所披露数据，子公司目前门店数量含正在装修的门店共有240家。如果依照先前值班人员所言的最低标准，加盟店每月200万的产品销售额，其一年总产品销售额将达到4.8亿，在不考虑月饼等其他非常规产品产品销售的情况下，就已经超越了其在报告书中预计2017年实现1.94亿营收总额的两倍有余。
真实利润能力存疑
济南丹香财务数据显示，2017年上半年的净利润只有331.39多万元，剔除1月至3月未前述经营，该利润仅为二季度所创。若以此推算子公司全年净利润，仅仅只有994多万元，与2017年2200多万元的承诺业绩预期相差甚远。
济南丹香不仅在招商转投会中对其利润能力展开了夸大，而且在其所披露的报告书中似乎也存在一定“吹嘘”的痕迹。
资料显示，济南丹香成立于2012年8月，截至2017年3月未开展经营业务，目前主要经营业务及金融资产由济南丹香食品有限子公司于2017年3月末转入。
本报记者在济南丹香大本营济南地区展开了走访，与目前大多数烘培品牌偏好立足于主流商区不同，济南丹香的门店多坐落于社区之中。据本报记者暗中观察对比后发现，其客流量相较其他品牌明显偏低。
在本次全面收购中，科豆采用收益法对济南丹香整体展开估值，评估市场价高达3.9亿，对应子公司1.05亿的小股东权益。另外，济南丹香承诺在2017年至2020年的4年中，子公司净利润将分别不低于2200多万元、3680多万元、4050多万元、4500多万元。
中证转债报本报记者翻查济南丹香财务数据，2017年上半年的净利润只有331.39多万元，剔除1月至3月未前述经营，该利润仅为二季度所创。若以此推算子公司全年净利润，仅仅只有994多万元，与2017年2200多万元的承诺业绩预期相差甚远。
本报记者曾致电科豆询问济南丹香业绩预期问题，子公司方面称，进入三季度，节日食品产品销售旺季预计将大幅提升其利润水平，但2017年审计还未完成，济南丹香方面最终数据还无法透露。子公司董秘姚雪也曾在接受其他媒体采访时表述过相同观点。
如果依照济南丹香2017年上半年实现营收6408多万元（其中产品销售食品业务收入5120多万元），产生331.39多万元的利润来测算，其单季度前述利润率在5.17%左右。如若实现2200多万元的业绩预期承诺，其下半年需要实现营收约3.61亿，即便考虑到月饼单品毛利较高的因素外，也与济南丹香方面披露2017年收益预测中1.94亿的营业收入相差甚远。
考虑到正股子公司所处行业、二季度经营不涉及月饼产品产品销售，那么二季度的财务状况基本为济南丹香日常经营写照。如若按子公司2017年预测中的1.94亿的营收金额测算，参照二季度6408多万元的营收数据，全年实现营收基本与预测一致，但子公司方面所称大量月饼的产品销售额却不见了踪影。
如若依照前文测算的下半年正股子公司的营收水平3.61亿，剔除三、四季度常规营收共计约1.28亿，济南丹香需要在月饼这一产品实现收入2.33亿，其产品产品销售占比约达到55%。
本报记者翻查A股上市子公司中与其相似的桃李面包、元祖股份2016年全年产品销售数据后展开了比对，依照经营产品分类，两子公司中月饼产品销售收入占所有产品中的比例分别为1.75%和34.13%，远低于济南丹香的产品销售比例，即便是本次全面收购方科豆，2016年节日食品的产品销售占比也仅为14.01%。
不会腐烂的面包
市场上对济南丹香食品安全上的质疑从未中断。自2016年起就有食客陆续发现其面包产品“不会变质”的问题，最长时间竟然达到惊人的4个月。
除了经营数据上的种种疑云外，济南丹香在食品安全上也存在众多问题。中证转债报本报记者随机在济南街头某丹香门店采购了多份不同种类的主打面包，产品包装袋上注明的生产日期为2017年12月13日，上柜日期为14日。“这面包能放多久？”本报记者随意与店内导购攀谈。“最多三五天就不行了，都是新鲜出炉的，放不了几天，要尽快吃掉。”该导购如此叮嘱。
然而，当本报记者将这几份面包带回家中，选择了一处与包装中注明的贮藏条件（干燥阴凉、避光保存）几乎完全相反的位置（闷热、见光），在未开封、室温26度左右的外部条件下，放置了近50天，面包表面未发生任何变化，依然松软如初，香气袭人。而食品包装袋上注明的保质期仅为5天。本报记者将产品配料表发至某餐饮人士，该人士对本报记者讲道：“配料中脱氢乙酸就是防腐剂，只要量控制到位，还是相对安全的食品添加剂。”
防腐剂使用剂量本报记者无法得知，但市场上对济南丹香食品安全上的质疑却从未中断。自2016年起就有食客陆续发现其面包产品“不会变质”的问题，最长时间竟然达到惊人的4个月。另外，在其面包中吃到异物、表面装饰水果变质、脂肪含量超标等问题也多次遭到当地媒体质疑。
